\n<\/strong><\/h2>\n
11 aprile 2014<\/strong><\/p>\n \u00a0<\/p>\n <\/p>\n \u00a0<\/p>\n CMS: David, dal 2 gennaio Codere SA (holding) si trova in pre-concordato. Cos\u2019ha comportato questo?<\/strong><\/p>\n DJM: Il pre-concordato della casa principale ha permesso di proteggere la societ\u00e0 dalla sua imminente insolvenza per proseguire i negoziati con i suoi creditori per qualche mese in pi\u00f9. Dal punto di vista operativo, non ha avuto nessun impatto rilevante.<\/p>\n CMS: A febbraio abbiamo comunicato il processo di pre-concordato in altre 5 holding spagnole. Perch\u00e9?<\/strong><\/p>\n DJM: A febbraio \u00e8 stato comunicato il pre-concordato delle seguenti filiali: Codere Am\u00e9rica, Colonder, Nididem, Codere Internacional e Codere Internacional 2. Si tratta di cinque societ\u00e0 holding spagnole il cui funzionamento viene disciplinato in base al diritto spagnolo. Le azioni di tali societ\u00e0 holding, da cui dipendono le societ\u00e0 operatrici del business non spagnolo, garantiscono il rispetto degli obblighi derivati da buoni e debito senior. Comunicare il processo di pre-concordato \u00e8 una misura precauzionale per evitare il rischio che i creditori avviino un procedimento fallimentare necessario. Garantisce una proroga per proseguire il nostro processo di negoziazione con cui pervenire a un accordo nella ristrutturazione di Codere.<\/p>\n ” CComunicare il processo di pre-concordato \u00e8 una misura precauzionale per evitare il rischio che i creditori avviino un procedimento fallimentare necessario”<\/p>\n “La crisi finanziaria mondiale, il crollo del consumo europeo, l’aumento delle imposte in certe giurisdizioni e le leggi antifumo hanno avuto un impatto negativo sul settore e logicamente sui risultati di Codere”<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS: Quali obblighi non abbiamo rispettato fino ad oggi?<\/strong><\/p>\n DJM: Non abbiamo rispettato il pagamento principale del debito senior (SFA) per un valore di 135 milioni di euro, anche se stiamo pagando interessi di mora sul principale. A parte questo, non abbiamo rispettato il pagamento della cedola del buono in euro scaduto il 15 gennaio per un valore di 30 milioni e la cedola del buono in dollari scaduto lo scorso 17 marzo per un valore di 10 milioni. Rispetto a quest’ultimo punto, fino ad oggi gli obbligazionisti non hanno accelerato la scadenza del credito e non hanno nemmeno fatto valere nessuna garanzia.<\/p>\n CMS: Secondo te, cosa ha provocato questa difficile situazione finanziaria?<\/strong><\/p>\n DJM: La situazione di insolvenza si \u00e8 venuta a creare per un insieme di fattori. La nostra grande leva finanziaria \u00e8 dovuta a una situazione paradossale: il nostro ultimo buono, 300 milioni di dollari, \u00e8 stato emesso nel 2011 allo scopo di acquistare le partecipazioni di minoranza del business messicano, per poi far entrare un socio in Codere Am\u00e9rica o per preparare il Messico ad un\u2019uscita dalla borsa che permetter\u00e0 a sua volta di cancellare una parte del debito in euro della casa principale. Tuttavia, a met\u00e0 strada \u00e8 avvenuta l’espropriazione di Repsol, nel maggio 2012, che ha aggiunto pressione alle societ\u00e0 spagnole che operavano in Argentina nei settori regolamentati. La crisi in Argentina tra il governo centrale e quello provinciale di Buenos Aires ha fatto s\u00ec che il governo della provincia di Buenos Aires convocasse un rinnovo anticipato delle licenze che ha comportato un’uscita di cassa inattesa di 107 milioni di euro. Tutto ci\u00f2 ha portato al crollo dei mercati in America Latina e al concordato del nostro piano strategico di accedere ai mercati dei capitali per ammortizzare il debito. A parte questo, la crisi finanziaria mondiale, il crollo del consumo europeo, l’aumento delle imposte in certe giurisdizioni e le leggi antifumo hanno avuto un impatto negativo sul settore e logicamente sui risultati di Codere. Tutto questo ha comportato che la Societ\u00e0 avesse meno EBITDA e pi\u00f9 costi finanziari, riducendo la sua liquidit\u00e0.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n CMS: Sono state rese pubbliche le lettere scambiate tra il comitato degli obbligazionisti negoziatore e il Consiglio di Amministrazione di Codere (holding). Cosa ci separa per raggiungere un accordo?<\/strong><\/p>\n DJM: Di base due elementi. Il primo \u00e8 il servizio del debito per ristrutturazione, vale a dire quanti interessi finanziari deve sostenere la societ\u00e0 una volta ristrutturato il debito. Gli obbligazionisti propongono che, indipendentemente dal principale che dobbiamo pagare, il costo del debito continui ad essere uguale; la societ\u00e0 chiede invece una diminuzione per garantire la sua fattibilit\u00e0 in futuro. Il secondo elemento \u00e8 la ragionevolezza nell’equazione di scambio della ricapitolazione, vale a dire a quanta partecipazione al capitale d\u00e0 diritto un’eliminazione del debito. Loro calcolano che il valore del debito sia superiore a quello del capitale e quindi credono sia giusto impossessarsi del 97% di quest\u2019ultimo. La societ\u00e0 \u00e8 in profondo disaccordo visto che questo significherebbe attribuire un valore nullo al capitale di tutte le societ\u00e0 che hanno una percentuale di leva finanziaria uguale o superiore a quella di Codere, come per esempio Acciona, Prisa, FCC, El Corte Ingl\u00e9s, NH Hoteles, Ferrovial, Sacyr e altre. Vogliamo che la capitalizzazione di una parte del debito sia vantaggiosa, ma con un’equazione di scambio ragionevole e giusta.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n \u201cI punti critici di disaccordo con gli obbligazionisti sono il costo del debito e l’equazione di scambio della ricapitalizzazione\u201d<\/p>\n “Il controllo degli attuali azionisti permette di garantire la continuit\u00e0 del progetto Codere, un progetto a lungo termine basato sul gioco responsabile”<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS: A proposito delle ultime proposte, Codere ha dichiarato che erano inaccettabili. Puoi spiegare perch\u00e9?<\/strong><\/p>\n DJM: In primo luogo, Codere non ha bisogno di un’iniezione di 400 milioni di euro. Gli obbligazionisti offrono una quantit\u00e0 di denaro per giustificare la loro posizione nell’azionariato a danno degli azionisti di minoranza, caricando tassi d’interesse e costi esorbitanti. In diversi casi Codere ha proposto di ristrutturare senza la necessit\u00e0 di prendere in prestito altro denaro dagli obbligazionisti, ma basandosi sulla sua generazione di cassa. In aggiunta, gli obbligazionisti hanno proposto di impossessarsi del 97% della societ\u00e0 lasciando il 3% ai vecchi azionisti, e questo non \u00e8 ragionevole.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n CMS: Perch\u00e9 \u00e8 cos\u00ec critico per gli affari il controllo degli attuali azionisti di minoranza?<\/strong><\/p>\n DJM: Il controllo degli attuali azionisti permette di garantire la continuit\u00e0 del progetto Codere, un progetto a lungo termine basato sul gioco responsabile. I fondi avvoltoio con la loro gestione a breve termine, impegnati solo a generare benefici, non garantirebbero la stessa filosofia. Inoltre, con il sostegno dei fondi di investimento, le licenze potrebbero correre un grave pericolo, e questo comporterebbe una perdita di valore totale per tutti gli azionisti. Si deve ricordare che il settore privato del gioco, in un certo modo, agisce come un’agenzia governativa: riscuote tasse del governo. I governi attribuiscono quindi le loro licenze in base alla reputazione degli operatori. Se una situazione fallimentare altera in modo significativo l’azionariato, non dovrebbe sorprendere il fatto che ci\u00f2 potrebbe essere una giusta causa per revocarle o eventualmente non revocarle. In definitiva il controllo non \u00e8 un capriccio, \u00e8 necessario affinch\u00e9 la fiducia posta dai governi nei dirigenti della societ\u00e0 continui a svilupparsi come accaduto finora.<\/p>\n “Abbiamo identificato l’80% circa degli obbligazionisti e di base sono fondi avvoltoio”<\/p>\n “Secondo me siamo destinati a capirci: sia alla societ\u00e0 che ai creditori interessa giungere a un accordo”<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS:\u00a0Sappiamo chi sono gli obbligazionisti? Sono tutti fondi avvoltoio?<\/strong><\/p>\n DJM: Il mercato secondario dei buoni ha molta liquidit\u00e0 e per questo vengono quotati a un prezzo e cambiano di propriet\u00e0 con molta frequenza. Abbiamo identificato l’80% circa degli obbligazionisti e di base sono fondi avvoltoio. Quelli pi\u00f9 rappresentativi sono Silver Point Capital e Monarch Capital. Sono fondi \u201cdistress\u201d, o avvoltoio, che intervengono sul debito, che viene quotato molto al di sotto del suo valore nominale. Di solito la loro strategia \u00e8 aspettare fino a riscuotere il valore nominale oppure impossessarsi degli attivi del debitore. Hanno un’ottica a breve termine, acquistano e vendono di continuo e traggono vantaggio dalle operazioni. Ci sono anche alcuni, pochi, obbligazionisti istituzionali come M&G Investment.<\/p>\n CMS: Secondo te, quali possibilit\u00e0 ci sono di arrivare a un accordo?<\/strong><\/p>\n DJM: Secondo me siamo destinati a capirci: sia alla societ\u00e0 che ai creditori interessa giungere a un accordo. Bisogna tener conto del fatto che i nostri creditori non sono banche, bens\u00ec fondi di investimento molto aggressivi che vogliono ottenere grandi profitti. \u00c8 difficile valutare con sicurezza se saremo capaci di arrivare a un accordo prima che scadano i 4 mesi del pre-concordato, ma in qualsiasi caso credo che, se non lo raggiungeremo, durante il concordato ci sar\u00e0 ancora tempo per proseguire i negoziati.\u00a0<\/p>\n \u00a0 CMS:\u00a0Il 14 marzo, il Consiglio dei Ministri spagnolo ha approvato mediante un regio decreto legge, che \u00e8 stato convalidato all’unanimit\u00e0 nel Congresso dei Deputati, una serie di articoli della legge fallimentare. Quali sono i cambiamenti pi\u00f9 significativi che sono stati introdotti?<\/strong><\/p>\n DJM: Da un lato sono stati stabiliti diversi meccanismi positivi, in quanto danno una maggiore flessibilit\u00e0 e possibilit\u00e0 di giungere ad accordi durante il pre-concordato. In questo senso \u00e8 stata sospesa l’esecuzione di garanzie, e ci\u00f2 aumenta la qualit\u00e0 dei negoziati durante il pre-concordato. Con il nuovo regio decreto legge si possono raggiungere accordi con i creditori durante il pre-concordato che in un certo modo sono protetti visto che possono obbligare le minoranze dissidenti e non possono essere risolti da parte degli amministratori fallimentari in caso di un eventuale concordato. A parte questo, il regio decreto legge ha introdotto articoli di dubbia interpretazione. Ha infatti stabilito una presunzione di colpevolezza rispetto agli amministratori, o eventualmente agli azionisti, che durante il pre-concordato non vogliano accettare senza ragione una proposta presentata dai creditori che includa una ricapitalizzazione dei crediti, quando accompagnata da un rapporto di un esperto indipendente nominato dal registro delle imprese che la qualifica come \u201cragionevole\u201d. Si tratta di una presunzione che pu\u00f2 essere distrutta dal debitore con una prova contraria manifestando le ragioni del suo disaccordo e convincendo il giudice. A tali effetti il debitore potr\u00e0 fornire nuovi rapporti di esperti indipendenti. A parer mio questa modifica \u00e8 negativa visto che riduce la capacit\u00e0 di negoziazione dell’organo di amministrazione e per essere giusta avrebbe dovuto introdurre anche una presunzione di colpevolezza dei creditori in certi casi. Il regio decreto legge ha inserito un’eccezione alla normativa dell’OPA (Offerta Pubblica di Acquisto) per quei creditori che acquistano partecipazioni al 30% o superiori del capitale di una societ\u00e0 quotata, svuotando di contenuto la figura della CNMV e scontrandosi frontalmente con la normativa europea delle OPA, che in questi casi esige dagli acquirenti che soddisfino dei requisiti formali di informazione e trasparenza e che diano la possibilit\u00e0 di vendere a tutti gli azionisti di minoranza che le possiedono.<\/p>\n \u201cIl regio decreto legge ha introdotto dei meccanismi positivi di flessibilit\u00e0 per raggiungere accordi durante il pre-fallimento e altre modifiche di dubbia interpretazione e applicazione\u201d<\/p>\n \u201cL’entrata in vigore del regio decreto legge non sembra cambier\u00e0 in modo sostanziale la situazione di Codere\u201d<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS:\u00a0Si applicher\u00e0 in modo retroattivo alle societ\u00e0 che si trovavano gi\u00e0 in pre-concordato?<\/strong><\/p>\n DJM: Questa norma si applica dal giorno successivo alla sua pubblicazione a tutti i fallimenti e pre-fallimenti gi\u00e0 in atto.<\/p>\n CMS: Chi trae beneficio da questa riforma?<\/strong><\/p>\n DJM: La flessibilit\u00e0 di cui abbiamo parlato porta benefici a tutti nella misura in cui favorisce la firma di accordi che evitino il concordato. \u00c8 anche vero, per\u00f2, che sono state introdotte nuove norme che in teoria apportano maggiori benefici ai creditori. In ogni caso, non se ne vedranno i risultati reali finch\u00e9 non capiremo come verr\u00e0 applicata dai giudici.<\/p>\n CMS: Cambia qualcosa nella situazione di Codere?<\/strong><\/p>\n DJM: Non sostanzialmente. Gli sforzi per rendere pi\u00f9 flessibili i meccanismi pre-fallimentari avranno effetti reali solo per le societ\u00e0 che comunicano il pre-concordato a partire da adesso, perch\u00e9 richiedono molte formalit\u00e0 che nel punto in cui ci troviamo non possiamo rispettare. Allo stesso modo, sar\u00e0 molto difficile che si possa utilizzare la presunzione di colpevolezza nel nostro caso.<\/p>\n CMS: Cosa significa che sar\u00e0 adottata come legge?<\/strong><\/p>\n DJM: Il regio decreto \u00e8 una legge perch\u00e9 stato convalidato in sede parlamentare. Tuttavia \u00e8 stato avviato un processo legislativo parallelo, gestito sotto il procedimento di urgenza, che include come bozza iniziale il testo di questo regio decreto, e in questo modo quindi \u00e8 iniziato un periodo in cui i diversi gruppi parlamentari introdurranno emendamenti. In condizioni normali, fino a settembre non ci sar\u00e0 la nuova legge.<\/p>\n \u00a0<\/p>\n CMS: Quindi, se il 2 maggio non avremo ancora raggiunto un accordo, entreremo in concordato?<\/strong><\/p>\n DJM: Non \u00e8 un processo automatico. In realt\u00e0 l’ultimo giorno per chiedere il concordato \u00e8 il 30 aprile perch\u00e9 il 1\u00ba e il 2 maggio sono giorni festivi a Madrid. Se cos\u00ec fosse trascorreranno giorni, probabilmente settimane e forse mesi, prima che il giudice del Juzgado de lo Mercantil di Madrid dichiari Codere (holding) in concordato volontario.<\/p>\n \u201cIl concordato colpirebbe solo quelle societ\u00e0 che attualmente si trovano in pre-concordato (holding)\u201d<\/p>\n \u201cLo spirito della legge fallimentare spagnola \u00e8 quello di garantire la continuit\u00e0 delle imprese che si trovano in situazione di insolvenza, ma che comunque funzionano, affinch\u00e9 possano sopravvivere\u201d<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS: Quali societ\u00e0 saranno colpite dal concordato?<\/strong><\/p>\n DJM: In linea di principio sarebbero colpite solo le societ\u00e0 che si trovano attualmente in una situazione di pre-concordato, vale a dire quelle che non hanno licenze, ma che sono azioniste delle stesse.<\/p>\n CMS: Il fatto che le societ\u00e0 holding del Gruppo Codere entrino in concordato comporta un rischio di perdita delle licenze per le sue filiali?\u00a0<\/strong><\/p>\n Le societ\u00e0 che possono entrare in concordato sono holding, vale a dire titolari delle azioni del resto delle societ\u00e0 del gruppo, tra cui si trovano le proprietarie delle licenze. Vero \u00e8 che la maggior parte delle regolamentazioni non prevede cosa succederebbe se un azionista di un azionista della societ\u00e0 licenziataria entrasse in concordato. La situazione comporta dei rischi soprattutto per le licenze che sono in attesa di rinnovo immediato.<\/p>\n CMS: Che vantaggi o protezioni esistono per la scelta di avviare un processo fallimentare?<\/strong><\/p>\n DJM: In primo luogo credo si debba precisare che il concorso fallimentare non \u00e8 una scelta, ma piuttosto un obbligo nel momento in cui si accerta l’insolvenza della societ\u00e0. Se possibile bisogna evitare di arrivare al concorso fallimentare in quanto distrugge valore, soprattutto per la sua durata e complessit\u00e0 pratica. Lo spirito della legge fallimentare spagnola \u00e8 quello di garantire la continuit\u00e0 delle imprese che si trovano in situazione di insolvenza, ma che comunque funzionano, affinch\u00e9 possano sopravvivere. \u00c8 un sistema che tende a favorire il debitore. La ragione per cui la maggior parte delle societ\u00e0 spagnole in concorso fallimentare vengono liquidate \u00e8 perch\u00e9 arrivano a una situazione dove non possono funzionare, dove non dispongono nemmeno di entrate per far fronte ai loro pagamenti operativi. Questo \u00e8 stato il caso delle societ\u00e0 immobiliari in Spagna. Nel caso di Codere, l’operazione genera una cassa positiva, il nostro problema invece \u00e8 che abbiamo un servizio del debito molto alto. Se entrassimo in concorso fallimentare, cesserebbe il nostro obbligo di pagare gli interessi e paradossalmente verrebbero liberati 100 milioni in pi\u00f9 di cassa da poter investire nella crescita della societ\u00e0. In un certo senso, la protezione giudiziaria che offrono i concorsi fallimentari limita le societ\u00e0 visto che tutto viene deciso in sede giudiziaria. Cos\u00ec gli accordi raggiunti durante tale processo tra i creditori e le societ\u00e0 hanno il vantaggio della benedizione di un giudice: vale a dire, si tratta di accordi che rispettano la legalit\u00e0. Inoltre, il concorso fallimentare frammenta i creditori e modula le loro aspettative, e questo pu\u00f2 portarli ad accettare condizioni che non accetterebbero, se non si trovassero in concorso fallimentare.<\/p>\n “La protezione giudiziaria che offrono i concorsi fallimentari limita le societ\u00e0 visto che tutto viene deciso in sede giudiziaria”<\/p>\n “Un commissario giudiziale\u00a0dovrebbe controllare le decisioni prese nella societ\u00e0 madre. Questo non significa necessariamente che ne verrebbero colpiti il business e l’operazione”<\/p>\n<\/blockquote>\n <\/div><\/p>\n CMS: Quali cambiamenti vedremo?<\/strong><\/p>\n DJM: Come avevamo gi\u00e0 detto nell’intervista precedente<\/a>, verrebbe nominato un commissario giudiziale. Gli amministratori fallimentari di solito sono avvocati o revisori indipendenti che controllano le azioni della societ\u00e0 e dirigono il processo fallimentare. Si tratta di chi ottiene l’approvazione giudiziaria richiesta dalla legge fallimentare per determinate azioni. L’amministratore fallimentare viene nominato dal giudice, anche se nel caso delle societ\u00e0 quotate in borsa \u00e8 proposto dalla CNMW. Non prende l’iniziativa per quanto riguarda la presa di decisioni, ma deve approvare quelle che vengono prese dal Consiglio di Amministrazione.<\/p>\n CMS: Come verrebbe colpita la nostra attivit\u00e0 e i nostri dipendenti se la societ\u00e0 madre entrasse in concorso fallimentare?<\/strong><\/p>\n DJM: A livello corporativo ne verrebbe colpita sotto certi aspetti perch\u00e9 un commissario giudiziale dovrebbe controllare le decisioni prese nella societ\u00e0 madre, e questo porterebbe a una maggiore burocratizzazione dei processi. Questo non significa necessariamente che ne verrebbero colpiti il business e l’operazione. Il procedimento fallimentare in s\u00e9 non comporta effetti per i dipendenti. Inoltre, bisogna tener conto del fatto che quando una societ\u00e0 si dichiara in concordato, tutto il debito scaduto prima della data della dichiarazione del concorso fallimentare e non pagato passa ad accrescere la massa passiva e viene specificato nel rapporto dell’amministrazione fallimentare. Tali debiti verranno pagati seguendo l’ordine stabilito di priorit\u00e0, o nel momento stabilito nell’accordo dei creditori o durante il processo di liquidazione della societ\u00e0 fallimentare. Invece, dalla data della dichiarazione del concordato in poi, le obbligazioni che la societ\u00e0 sottoscrive devono essere pagate in base alla loro scadenza, il tutto con l’approvazione e il controllo dell’amministrazione fallimentare.<\/p>\n![\"DJM3\"](\"https:\/\/actualidad.codere.com\/wp-content\/uploads\/2023\/04\/DJM3.jpg\")
<\/a>In questa intervista vogliamo riprendere l’analisi giuridica sullo stato della ristrutturazione finanziaria della societ\u00e0 iniziata nella prima intervista del 20 dicembre del 2013 <\/a>e condividere con tutti gli aggiornamenti avvenuti nei diversi ambiti di questo processo.<\/p>\n\n
Situazione dei negoziati con gli obbligazionisti<\/h2>\n
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![\"Interiro](\"https:\/\/actualidad.codere.com\/wp-content\/uploads\/2023\/04\/Interiro-4.jpg\")
<\/a><\/p>\nInterpretazione del regio decreto legge<\/h2>\n
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Se alla fine si dichiara il concordato<\/h2>\n
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![\"DJM1\"](\"https:\/\/actualidad.codere.com\/wp-content\/uploads\/2023\/04\/DJM1.jpg\")
<\/a>CMS: C’\u00e8 la possibilit\u00e0 di giungere a un accordo nella fase fallimentare?<\/strong><\/p>\n![\"logovaloresITA_trasparenza\"](\"https:\/\/actualidad.codere.com\/wp-content\/uploads\/2023\/04\/logovaloresITA_trasparenza.jpg\")
<\/a><\/p>\n